Les raisons pour lesquelles les marchés privés surperforment (et pourquoi cela est viable)

Cela est dû à un certain nombre de facteurs.[1] Alors que les réglementations sur les bourses publiques se sont renforcées, les marchés privés se sont développés afin d’offrir davantage de types de financement, et le secteur lui-même s’est professionnalisé en vue de répondre à l’augmentation de la demande. Toutefois, du point de vue de l’investisseur, les caractéristiques les plus attrayantes des investissements privés sont 1) la diversification, 2) une volatilité plus faible et 3) des rendements plus élevés.

Alors que l’économie mondiale traverse des perturbations, une forte demande devrait donc continuer à résulter de ces trois avantages. Mais les investisseurs seront sceptiques - et ce, à juste titre - face aux affirmations de rendements élevés, en particulier lorsqu'ils sont présentés comme « durables ».

En règle générale, un « rendement plus élevé » implique un risque plus important. En d’autres termes, le risque de sous-performance est plus élevé lorsque les conditions extérieures se dégradent. Dans cet article, nous nous penchons un peu plus sur la source de la surperformance passée des marchés privés et nous nous demandons si elle sera constante dans les années à venir.

La prime d’illiquidité

Il est communément admis que les marchés privés offrent des rendements plus élevés parce qu’ils sont moins liquides que les investissements publics. Il est vrai que les investisseurs desdits marchés acceptent d’engager leurs capitaux sur plusieurs années. Il est également vrai que les opérations privées sont, par nature, plus difficiles à conclure que les opérations publiques équivalentes. Il est donc logique de prévoir une prime d’illiquidité pour compenser ce risque plus élevé.

Mais ce n’est pas tout. Peu d’investisseurs consacrent l’intégralité de leur patrimoine à des investissements privés. Cela signifie que le risque d’illiquidité dépend de la situation de l’investisseur et peut être très faible. En outre, les marchés privés étant de plus en plus sophistiqués, les investissements deviennent de moins en moins illiquides au fil du temps.[2]

La surperformance à long terme des marchés privés par rapport aux marchés publics, en dépit d’une demande plus élevée et d’une liquidité plus faible, suggère que l’histoire ne s’arrête pas là.

La prime de complexité

Une série d’articles publiés par Schroders en 2021 traite de l’idée d’une « prime de complexité » dans les actifs privés.[3] Il s’agit d’une façon plus formelle de parler de la « création de valeur », souvent évoquée dans le contexte du Private Equity, mais appliquée à l’ensemble des marchés privés.

Schroders définit la prime de complexité comme le résultat de deux facteurs:

• une situation complexe ;

• un ensemble de compétences (rares) capables de l’enrichir et de l’améliorer.

Prenons un exemple très simple. Supposons que vous achetiez un bien immobilier à titre d’investissement. Il est situé dans un quartier agréable, mais l’intérieur est démodé (décor des années 1980), l’installation électrique n’est pas aux normes et le jardin est envahi par la végétation.

Votre rendement pendant la période où vous en serez propriétaire sera déterminé par les revenus (c’est-à-dire les loyers) et le prix de vente éventuel. Le montant de votre retour sur investissement dépendra de certains facteurs indépendants de votre volonté, tels que l’offre et la demande en termes de logements ou les taux d’intérêt.

Cependant, si vous améliorez le bien de manière conséquente (par exemple, en en modernisant l’électricité et la plomberie) ou si vous le divisez en deux biens locatifs, vous pouvez augmenter considérablement le rendement que vous en ferez. Il s’agit d’une tâche complexe, qui requiert un certain niveau d’expérience et de savoir-faire, mais il vaut la peine d’y consacrer du temps et des efforts.

De même, la prime de complexité d’un actif privé est déterminée par le temps, l’énergie et l’expérience consacrés à l’amélioration d’une transaction ou d’une entreprise au cours de la période d’investissement.

L’autre solution consiste à conserver un actif dans l’espoir que les circonstances extérieures (économie, concurrence, réglementation, taux d’intérêt) favoriseront une valeur de sortie plus élevée.

C’est en fait la position d’un investisseur sur les marchés publics. Sans une participation substantielle (au moins 5 à 10 %), il est impossible d’exercer une influence significative sur l’orientation de l’entreprise. De plus, certains mécanismes (tels que les structures d’actions à double classe et les exigences onéreuses en matière de vote) confèrent à la direction une influence disproportionnée sur les décisions importantes. Dans de nombreux cas, cela signifie qu’ils peuvent dominer même les grands actionnaires, ce qui dilue encore davantage le pouvoir de la propriété publique.

Si tel est le cas, la prime de complexité peut expliquer en grande partie la différence entre les rendements des marchés publics et privés.

Les étapes de la création de valeur

Bien que le concept soit aisé à saisir, dans le contexte spécifique de l’investissement sur les marchés privés, le « temps, l’effort et l’expérience » qui sous-tendent la prime de complexité peuvent prendre de nombreuses formes différentes, non seulement d’une opération à l’autre, mais aussi tout au long de la durée de vie de l’opération.

Les quatre étapes décrites ci-dessous sont basées sur l’article original de Schroders, cité en référence ci-dessus.

• Trouver : La recherche d’affaires nécessite un réseau et la capacité de dénicher des opportunités à partir de ce dernier. Par définition, elle est limitée à un nombre relativement restreint d’individus.

• Évaluer : Il y a plus de mauvaises affaires que de bonnes, et la capacité à distinguer les unes des autres requiert de l’expérience, idéalement dans le secteur, ainsi que le savoir-faire financier nécessaire pour identifier et atténuer les risques dans la structure de l’opération elle-même.

• Gérer : Une fois qu’une opportunité a été identifiée, l’exécution du plan est généralement la partie la plus difficile et la plus longue du processus. Elle nécessite, entre autres, la capacité d’embaucher, de licencier et de changer de cap en réponse à des écarts par rapport à la trajectoire prévue.

• Vendre : Là encore, le réseau et la réputation sont souvent essentiels car il faut trouver de nombreux acheteurs potentiels et les persuader de la valeur de l’actif, afin de rentabiliser les tâches ardues préalablement effectuées.

La « complexité » du processus ci-dessus sert à illustrer le point de départ. Étant donné qu’il est difficile d’obtenir la combinaison requise de compétences techniques et humaines, il est naturel qu’une prime existe pour les compenser.

Conclusion

Lorsqu’ils sont bien gérés, les investissements privés peuvent offrir des rendements élevés et une faible volatilité, sans qu’il soit nécessaire de prendre des risques plus importants.

Cependant, comme nous l’avons vu plus haut, les compétences doivent être réunies pour qu’une opportunité puisse se concrétiser. Il ne suffit pas d’investir dans des marchés privés pour réussir et la prime de complexité dépend de l’équipe impliquée.

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[1] Forum économique mondial

[2] McKinsey & Company

[3] Schroder Investment Management